Sandra, CEO de Bitget: No es probable que los intercambios de derivados descentralizados perturben a sus contrapartes centralizadas en el corto y mediano plazo

Por Sandra, CEO de Bitget

Los productos derivados han desempeñado un papel importante en el mercado financiero mundial. A medida que el concepto de descentralización experimentó un rápido desarrollo y gradualmente ganó un reconocimiento más amplio entre los usuarios en los últimos años, el comercio de derivados descentralizados se ha convertido naturalmente en uno de los mercados más prometedores. Entonces, ¿es posible que los intercambios de derivados descentralizados interrumpan a sus contrapartes centralizadas en el corto y mediano plazo? Estos son algunos de mis pensamientos y me gustaría compartirlos con ustedes.

En el sector financiero tradicional, los derivados se clasifican en las siguientes categorías por diferentes formas de productos: forwards, futuros, opciones y swaps. Sus activos subyacentes pueden ser acciones, tipos de interés, divisas y materias primas. El valor teórico del mercado de derivados en general en 2020 es de aproximadamente $ 840 billones, en comparación con $ 56 billones para el mercado de valores y $ 119 billones para el mercado de bonos. Y el tamaño del mercado de derivados es de cuatro a cinco veces mayor que el de sus activos subyacentes.

Mientras que en el mundo de las criptomonedas, la mayoría de las transacciones de derivados ocurren en intercambios centralizados en forma de futuros trimestrales, futuros perpetuos (también llamados permutas perpetuas) y opciones.

Según Coingecko, Binance, OKEx, Huobi, Bybit , FTX, Bitget y BitMEX son las siete principales bolsas de derivados del mundo. Tome Binance como ejemplo, su volumen de operaciones al contado en las últimas 24 horas alcanzó los $ 23 mil millones, mientras que el volumen de operaciones de derivados alcanzó los $ 77,5, o 3,37 veces el primero.

Las cosas son bastante diferentes en los intercambios descentralizados (DEX). Con un volumen combinado de negociación de 24 horas de $ 1.25 mil millones para Uniswap V2 y V3 y $ 96 millones para el intercambio de derivados descentralizado representado por el Protocolo Perpetuo, el volumen de negociación de futuros representa solo una catorceava parte de la negociación al contado.

Las siete principales bolsas de derivados del mundo. Fuente: Coingecko

El volumen de negociación de derivados frente a negociación al contado en diferentes mercados. Fuente: Foresight Ventures

Suponiendo que los derivados descentralizados también pueden alcanzar cuatro veces el volumen de operaciones al contado que en los intercambios centralizados, el margen de crecimiento es enorme. Sin embargo, por lo que vemos ahora, el desarrollo comercial de los intercambios de derivados descentralizados está lejos de ser satisfactorio.

Datos de negociación de intercambios de derivados descentralizados. Fuente: Dune

Ventajas y desventajas de los intercambios de derivados descentralizados

En el mundo descentralizado, existen principalmente dos tipos de derivados: futuros y opciones. Aunque los productos indexados, los productos estructurados y los seguros también son derivados, no son el objetivo de nuestro propósito aquí. En comparación con las instituciones centralizadas en el espacio criptográfico, los intercambios de derivados descentralizados tienen las siguientes ventajas:

  • Custodia de activos: Los activos de los proyectos de derivados descentralizados se alojan en la cadena. Es transparente y rastreable, evitando irregularidades y riesgos de incumplimiento de las instituciones centralizadas.
  • Equidad: Establecidas por contratos inteligentes de antemano, las reglas comerciales no pueden ser manipuladas en el back office, proporcionando mayor equidad para ambas partes de la transacción.
  • Autogobierno: En los intercambios de derivados descentralizados, cosas como las tarifas que se cobrarán, las monedas que se incluirán en la lista y los planes de desarrollo pueden determinarse a través de la gobernanza comunitaria. Las personas involucradas en el proceso de toma de decisiones podrían disfrutar de los beneficios del crecimiento del proyecto.

Sin embargo, también hay problemas urgentes por resolver.

  • Desempeño: El comercio de derivados requiere transacciones en tiempo real, que son difíciles de lograr a través del soluciones actuales en cadena.
  • Descubrimiento de precios: El comercio de derivados es extremadamente sensible al precio. Sin embargo, los precios de marca y los precios de transacción dependen de la predicción de los oráculos.
  • Control de riesgos: La liquidación es un problema importante para los intercambios descentralizados y centralizados. Las plataformas descentralizadas también deben abordar la congestión en la cadena causada por la volatilidad extrema de los precios para garantizar que el proceso de liquidación sea razonable y eficiente, lo cual es esencial para la existencia continua de plataformas de derivados.
  • Costo y liquidez: negociación de márgenes con altas demandas de apalancamiento alta liquidez de los activos subyacentes. La plataforma debe evitar el costo de impacto de las transacciones y establecer un programa de tarifas razonable.
  • Utilización de capital: un requisito fundamental para que los comerciantes participen en la negociación de derivados es la capacidad de negociar con margen con apalancamiento adicional, pero el mecanismo de sobregarantía introducido por algunos proyectos de activos sintéticos una vez más limitan el uso eficiente del capital.
  • Anonimato: los datos en la cadena son rastreables, pero los inversores institucionales quieren mantener sus posiciones y la dirección de los contratos de futuros en el anonimato.

Diferentes tipos de intercambios de derivados descentralizados [19659013] En el mercado actual, los derivados de futuros descentralizados tienen el mayor número de tipos de proyectos y las soluciones más diversas, principalmente representadas por futuros perpetuos, que actualmente se dividen en tres géneros principales: AMM, cartera de pedidos y activos sintéticos . [19659026] AMM representado por Protocolo perpetuo

Los intercambios basados ​​en AMM (Creación de mercado automatizada) son principalmente r einventado a partir del modelo AMM de Uniswap, como vAMM y sAMM. Permite a los comerciantes interactuar con los activos en un grupo de activos físicos o virtuales a largo o corto plazo.

Datos GMV de la plataforma principal de derivados descentralizados. Fuente: Token terminal

Este tipo está representado principalmente por Protocolo perpetuo. Según Messari, Perpetual Protocol ocupa el 76% del mercado de futuros perpetuos y su tamaño de ingresos en julio fue el séptimo más grande de todos los proyectos Defi, detrás de Sushiswap. Sin embargo, el volumen de comercio y los ingresos no reflejan con precisión su verdadera participación en el mercado ya que es difícil calcular cuánto contribuye el comercio de lavado como resultado de la extracción de tarifas de transferencia iniciada en febrero de este año. [19659003] Basado en un grupo de liquidez virtual llamado vAMM. El Protocolo perpetuo usa la ecuación de X * Y = K para simular precios. Los comerciantes pueden ingresar USDC como garantía de la Bóveda. Por lo tanto, no se requieren proveedores de liquidez externos. También es una forma de acuñar activos sintéticos. Con el único USDC en el grupo, no hay un intercambio real entre dos monedas reales. La cantidad de fondos que entran y salen de la Bóveda, así como los retornos, se calculan mediante una fórmula matemática basada en el precio del par comercial en el momento de su entrada y salida.

Veamos una operación de ejemplo explicado por el documento técnico del proyecto.

  • X * Y = K , La relación de precios de ETH y USDC es Y / X = 100

Suponiendo que hay 10000 USDC en la bóveda. X = 100 , K = 100 * 10000 . Alice usa 100 USDC como margen para abrir una posición larga apalancada 2x en ETH;

  • Después de eso, la cantidad de USDC en los vAMM se convertirá en 10,200 (10,000 + 100 * 2), la cantidad de ETH / USDC se convertirá en 98.04 (100 * 10,000 / 10,200), y la posición que abre Alices es 1.96 ETH (100-98.04).

  • Siguiendo a Alice, Bob también usa 100 USDC para abrir una posición larga con apalancamiento 2x. Su tamaño de posición será 1.89 ETH (98.03-96.15) usando el mismo cálculo. Tenga en cuenta que el precio de ETH aumenta debido a la apertura de Alice, por lo que el costo de mantenimiento promedio de Bob es más alto que el de Alice.

  • Después de que Bob obtiene su posición larga, el precio de ETH sube aún más. Alice cierra su posición y obtiene una ganancia de 7.84 USDC (10400 – 96.15 * 10,400 / (96.15 + 1.96) – 200)

  • Al ver que Alice obtiene una ganancia, Bob también quiere cerrar su posición, solo para descubrir que perdió -7.84 USDC (10192.15-98.11 * 10192.15 / (98.11+ 1.88) -200) después de cerrar su posición.

En el ejemplo anterior, podemos ver que la ganancia de un comerciante es igual a la pérdida de otro comerciante. Todos los operadores del grupo son contrapartes y sus ingresos se calculan según el modelo virtual de AMM. Este modelo tiene las siguientes características:

  • El modelo AMM no requiere el uso de un Oracle externo para el descubrimiento de precios. En cambio, el precio alcanzará el equilibrio a través de las actividades equilibradas de los arbitrajistas entre CEX y DEX. Aunque el enfoque puede evitar el riesgo de los oráculos, podría haber una desviación extrema entre los precios de los activos en el mercado de valores y el mercado externo en ausencia de arbitrajistas, lo que llevaría a la liquidación de los comerciantes de margen.
  • En el proyecto Perpetual, el K- valor es un valor flotante establecido por el equipo. Si el valor K es demasiado pequeño, la profundidad de la piscina se reducirá. Pero si el valor es demasiado grande, la fluctuación del precio en el intercambio será demasiado pequeña para igualar el precio externo. Por lo tanto, el establecimiento del valor K tendrá un impacto significativo en el funcionamiento del modelo AMM.
  • En el modelo AMM, los pedidos grandes incurrirán en mayores costos de impacto para el grupo, especialmente para los comerciantes de futuros sensibles al precio, cuyos ingresos serán significativamente influenciado por el tamaño y la secuencia de los pedidos.

Para abordar los problemas anteriores, Perpetual Protocol lanzó un V2 “Curie”. Las principales mejoras incluyen:

  • Se incorporó Uniswap V3 al grupo de vAMM original y se creó un grupo de liquidez en forma de v-token (como vETH / vUSDC). Cuando los operadores depositan USDC para abrir una posición, el proveedor de liquidez de apalancamiento generará e ingresará la cantidad equivalente a la de la posición. Esta es también una forma de acuñar activos sintéticos. La única diferencia es que utiliza un fondo común de liquidez que consta de tokens reales para reemplazar las fórmulas matemáticas originales.
  • Introducir el papel de los fabricantes para proporcionar gestión de liquidez para Uni V3 puede mejorar su liquidez hasta cierto punto. Pero la liquidez del fondo común depende de los fondos y la capacidad de creación de mercado de los fabricantes.
  • El Fondo de seguro podría utilizarse para cubrir liquidaciones anormales y servir como contraparte cuando hay un desequilibrio entre largo y posiciones cortas para proporcionar más liquidez al grupo.

Parece que la solución AMM utilizada por Perpetual V1 puede proporcionar liquidez ilimitada, pero sufrirá un costo de impacto inevitable cuando se trate de una mayor cantidad de fondos. El modelo V2 actualizado también está sujeto a la capacidad de los fabricantes. Los proveedores de liquidez que emplean la estrategia activa de creación de mercado de Uni V3 también pueden soportar las pérdidas no permanentes. Aunque el modelo AMM ha abordado el problema de la cola larga del mercado de derivados, su costo de impacto sigue siendo alto para los comerciantes a gran escala y sensibles al precio.

Modelo de cartera de pedidos representado por dYdX

La cantidad bloqueada y las estadísticas de ganancias de dYdX. Fuente: Token terminal

Como una de las primeras plataformas de negociación de derivados descentralizados, dYdX lanzó sus primeros futuros perpetuos BTC-USDC en mayo pasado. Luego, co-construyó una solución de Capa 2 para perpetuos de margen cruzado en el motor StarkEX junto con StarkWare en abril. Además de admitir perpetuos, dYdX también ofrece préstamos, operaciones al contado y operaciones con margen. Su volumen de negociación de futuros ocupa el segundo lugar en el mercado descentralizado de perpetuos, representando el 12%.

Adoptando el modelo de cartera de pedidos con Wintermute como su fabricante líder para proporcionar liquidez, dYdX combina la coincidencia fuera de la cadena con las liquidaciones dentro de la cadena. Por lo tanto, el modelo de transacción es básicamente el mismo que el CEX, con el precio de transacción determinado por el precio de mercado, que a su vez lo establece el fabricante. Según los datos publicados por Wintermute, el 95% de las transacciones actuales en dYdX son cotizadas por los fabricantes, lo que las convierte en la fortaleza principal de las plataformas basadas en libros de pedidos. Ésta es la razón por la que la mayoría de los críticos critican a dYdX por ser demasiado centralizado.

El modelo de libro de pedidos es muy exigente en cuanto al rendimiento de las coincidencias y las transacciones. Básicamente, funciona así: StarkEX obtendrá una secuencia de dYdX, la ejecutará internamente y se asegurará de que todo esté verificado y sea significativo. Luego, mueve la transacción al programa Cairo. El compilador Cairo compilará el programa Cairo, y luego el prover lo convertirá en una prueba STARK. Luego, la prueba se enviará en esta cadena al verificador para su verificación. La prueba es legal si es aceptada por el verificador. Entonces, todos pueden verificar el saldo de la cuenta de todos los usuarios en la Capa 1, pero los datos de la transacción no se crean en la cadena. De esta forma, protege la privacidad de la estrategia de transacción y reduce los costos de transacción. Al mismo tiempo, la tarifa de gasolina en Layer2 correrá a cargo del equipo dYdX. Los usuarios solo necesitan pagar una tarifa de transacción.

A medida que Layer2 y otras soluciones de escalado mejoran con el tiempo, la experiencia del usuario de las transacciones del libro de pedidos se parecerá mucho a la de un DEX. Además, dYdX ha lanzado órdenes más avanzadas, incluidas órdenes de mercado, órdenes limitadas, Take Profit y Stop Loss, Good-Till-Date, Fill or Kill o Post-Only, ofreciendo a los operadores servicios de negociación de futuros que son cada vez más similares a los de intercambios centralizados. Para un intercambio futuro, hay diferentes prioridades en varias etapas. Por ejemplo, depender únicamente de los fabricantes es un enfoque necesario para mantener la liquidez en los primeros días. A medida que los inversores profesionales entren en el mercado, todo el ecosistema evolucionará y se volverá menos centralizado.

Modelo de activos sintéticos representado por Synthetix

Las estadísticas de ganancias y cantidades bloqueadas de Synthetix. Fuente: Token terminal

Como la primera y más grande plataforma de activos sintéticos, el desarrollo de Synthetix es bien conocido por la mayoría de los lectores y no se detallará aquí. En Synthetix, los usuarios apuestan por SNX para generar sUSD en función de un índice de garantía del 500%, y luego intercambian el sUSD por cualquier activo sintético dentro del sistema a través de la transacción. Pueden durar mucho en sToken o quedarse cortos en iToken. Los activos que se negociarán no se limitan a las criptomonedas, sino que incluyen Forex, acciones y materias primas. En nuestro análisis, el activo sintético figura como uno de los modelos de transacción para derivados descentralizados porque también es una especie de contrato de futuros negociado con [19659056] colateral, o margen.

El modelo de transacción de SNX es bastante nuevo en el sentido de que introduce el concepto de un "conjunto dinámico de deuda". La deuda soportada por los usuarios y el sistema cambiará en tiempo real. Cuando un usuario apuesta SNX para acuñar sUSD, el sUSD se convierte en deuda del sistema. Cuando los usuarios convierten el sUSD en sToken, la deuda del sistema evolucionará a medida que cambie el valor del sToken. Y esa deuda es compartida proporcionalmente por todos los usuarios que han apostado por SNX. Veamos un ejemplo:

Supongamos que solo hay A y B en el sistema. Cada uno de ellos acuñó 100 sUSD.

Deuda de A Deuda de B Deuda total Mint 100 sUSD 100 sUSD 100 sUSD 200 sUSD A los usa para comprar sBTC; B los mantiene 100 sUSD 100 sUSD 200 sUSD El precio de BTC se duplica (antes de la distribución de la deuda) 200 sUSD 100 sUSD 300 sUSD El precio de BTC se duplica (después de la distribución de la deuda) 150 sUSD 150 sUSD 300 sUSD

Eventualmente, sus deudas son de 150 sUSD, pero el valor del activo de A alcanzó los 200 sUSD mientras que el activo de B se mantuvo en 100 sUSD. En este punto, si A vende sBTC para obtener 200 sUSD, entonces solo necesitará 150 sUSD para canjear SNX, mientras que B necesitará comprar 50 sUSD antes de la redención.

Desde este punto de vista, el fondo común de deuda de Synthetix El modelo es en realidad un juego dinámico de suma cero. La ganancia puede provenir del aumento del precio de los propios activos o de la caída del precio de los activos de otras personas; viceversa. O podemos decir, los interesados ​​en Synthetix en realidad están apostando por "su propia capacidad de inversión / la capacidad de inversión de otros participantes" También puede mantener sUSD a largo plazo, pero esto lo pondrá en riesgo. de "Puedo perder dinero porque otros inversores son demasiado capaces". Como dice Taleb, al apostar SNX para generar sUSD, los usuarios tienen un aspecto en el juego. El diseño audaz del riesgo compartido convierte a todos los usuarios en verdaderos "interesados".

Fuente: Mint Ventures https://www.chainnews.com/articles/894865830615.htm

Este diseño atrevido y creativo de SNX es esencialmente similar al juego de suma cero creado en el modelo AMM. Y para vAMM, su proceso de ingresar activos virtuales según la cantidad de posiciones abiertas también se asemeja a la acuñación de activos sintéticos. La diferencia es que Synthetix, alimentado por una máquina oráculo, no tiene que preocuparse por el deslizamiento de precios o el flujo de activos. De esta manera, proporciona a los usuarios una liquidez verdaderamente ilimitada.

Problemas actuales de las bolsas de derivados descentralizados

Después de ilustrar cómo operan los productos de derivados descentralizados, volvamos a los problemas enumerados al principio de este artículo. ¿Se pueden resolver con los proyectos anteriores? ¿Cuál es el futuro de los productos derivados descentralizados?

Rendimiento

Los problemas de rendimiento ahora se están abordando en parte, con varias plataformas de derivados descentralizados que adoptan diferentes opciones de escala: Perpetual Protocol utiliza la solución de cadena lateral xDai; dYdX adopta la solución Layer2 basada en la tecnología ZK-rollup para realizar coincidencias fuera de la cadena y mantener registros dentro de la cadena; SNX implementa una solución de escalado Layer2 "Optimisitc". Estas soluciones de escala han abordado la demanda de transacciones en tiempo real y el problema de ejecución inicial durante la ejecución de la transacción.

Descubrimiento de precios

Para el modelo AMM, los precios se definen principalmente por los activos dentro del grupo y la ecuación de x * y = k. El precio de ejecución es independiente de un oráculo externo, pero la tarifa de financiación utiliza el feed de precios de Chainlink como precio índice. El Perpetual V2 también combinará el oráculo Uniswap después de introducir el fondo de liquidez de Uni V3. Por lo tanto, el modelo AMM es menos susceptible a fallas de oráculo.

En dYdX, se utilizan tres precios diferentes: precio índice, precio de oráculo y precio medio del mercado. Entre ellos, el precio índice lo mantiene el equipo dYdX. Se determina haciendo referencia a los precios de 6-7 intercambios al contado y se utiliza para activar órdenes condicionales. Chainlink y MakerDao proporcionan el precio de Oracle para el cálculo de los márgenes y las tarifas de financiación. El precio de mercado medio es el precio generado por la cartera de pedidos, que también se utiliza para calcular las tarifas de financiación. El modelo de descubrimiento de precios de dYdX es similar a CEX, donde el precio de ejecución se basa en el libro de órdenes, mientras que el precio de liquidación lo determina el oráculo. En general, el precio de dYdX está influenciado principalmente por los fabricantes y los arbitrajistas, pero su precio de liquidación puede verse afectado por los riesgos de mal funcionamiento del oráculo.

En comparación, SNX utiliza oráculos descentralizados Chainlink para impulsar todos precio en su plataforma, incluido el precio de transacción, la deuda del sistema y el precio de liquidación.

Control de riesgo

Podemos ver que casi todos los intercambios de derivados se basan en los precios de Oracle para la liquidación, que ocurre cuando el índice de margen de posición cae a un cierto nivel. En tales casos, los usuarios serán compensados ​​a través del mecanismo de Caja de Seguro. Dado que la mayoría de los proyectos dependen de las cotizaciones de Chainlink, el riesgo de un ataque de Oracle parece ser inevitable. Además, el problema de congestión de liquidación en cadena causado por oscilaciones violentas de precios sigue sin resolverse, pero puede mitigarse mediante soluciones de escala en el futuro.

Costo y liquidez

El problema es doble: los comerciantes de pequeño volumen deben soportar tarifas de gas, y los comerciantes de gran volumen tienen que pagar costos de impacto más altos causados ​​por la liquidez. Mientras que el primero se ha resuelto en parte a través de soluciones Layer2, el segundo es más complejo. Puede ser bastante difícil de esquivar en el modelo AMM; para las plataformas basadas en carteras de pedidos, puede depender de la capacidad de creación de mercado y del tamaño del capital de los fabricantes; para los activos sintéticos, el costo de impacto de un solo comerciante puede suavizarse si el tamaño del capital del protocolo general es lo suficientemente grande.

Además, las tarifas de transacción pueden ser otra preocupación para los comerciantes de derivados con una tasa de rotación más alta. Según las estadísticas actuales, las tarifas de transacción de los DEX son mucho más altas que las de los CEX. Por ejemplo, el Protocolo perpetuo cobra un 0,1% por cada transacción, mientras que dYdX cobra una tarifa de fabricante del 0,05% y una tarifa de comprador del 0,2% para los usuarios normales, en comparación con el 0,02% -0,04% en los intercambios centralizados. Aunque todos los proyectos anteriores han lanzado la función de minería de tarifas trans para compensar las tarifas de transacción, el costo final de la transacción en DEX sigue siendo relativamente alto.

Utilización de capital

En términos de utilización de capital, las DEX basadas en AMM y los libros de pedidos no son muy diferentes de los CEX. El índice de margen de mantenimiento es del 6,25% para el protocolo perpetuo y del 7,5% para dYdX. Pero los intercambios de derivados basados ​​en activos sintéticos, como SNX, requieren una sobrecolarización del 200% para evitar la liquidación. Aunque SNX puede proporcionar liquidez ilimitada, el mecanismo de sobrecolarización impone restricciones significativas a la utilización del capital, lo que va en contra de la intención de negociación de futuros. cadena. Tome dYdX, por ejemplo, utiliza "prueba de conocimiento cero" para proteger la privacidad de los usuarios. Se puede esperar que el anonimato de los futuros esté garantizado a medida que las soluciones de layer2 centradas en la privacidad mejoren con el tiempo.

Conclusión

De la comparación anterior entre los intercambios de derivados descentralizados, podemos ver que las plataformas de cartera de pedidos representadas por dYdX Puede resolver mejor los principales puntos débiles de los productos derivados de corrientes. Sus modelos y funciones de transacción también están más en línea con los hábitos y necesidades de los operadores de derivados. Los críticos pueden acusar a dYdX de no estar lo suficientemente descentralizado, pero en realidad, es solo una elección estratégica entre la supervivencia y el desarrollo en diferentes etapas. Después de todo, el objetivo principal de un proyecto descentralizado es satisfacer las necesidades básicas de los usuarios, mientras que la descentralización podría lograrse gradualmente al involucrar a más instituciones y participantes diversificados para mejorar el ecosistema.

Como productos frescos en el comercio electrónico Al enfrentarse a diversas limitaciones en productos, tecnología y canales, los derivados también tienen dificultades para romper barreras. Por lo tanto, no es probable que los intercambios de derivados descentralizados alteren la posición dominante de los CEX. Sin embargo, con el desarrollo de Layer2 y otras soluciones de escalado, sus problemas de desempeño, control de riesgos, costo de transacción y anonimato se resolverán parcialmente. Es justo decir que los intercambios de derivados descentralizados se convertirán en el mayor beneficiario de la tecnología Layer2. Desde una perspectiva a largo plazo, el comercio de derivados sigue siendo uno de los segmentos más prometedores con posibilidades ilimitadas.

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